Die Macht der Ratingagenturen – Ein Buch von Ulrich Horstmann

978-3-89879-793-1Im Wirtschaftsteil von Tageszeitungen finden sich Überschriften wie „Moody’s bewertet slowenische Anleihen als Ramsch“, „S&P-Hochstufung macht Philippinen attraktiver“ oder: „Fitch stuft Italiens Bonität herab“. Wer sind diese Institutionen, die sich erlauben, ganze Staaten zu beurteilen? Welche Macht und welchen Einfluss haben sie auf Politik und Wirtschaft? Wie arbeiten diese Firmen und weshalb dürfen sie ihre Arbeit einfach fortsetzen, obwohl Sie z.B. im Bereich der Bewertungen von Immobilienverbriefungen im Vorfeld der Finanzkrise nachweislich versagt haben?

Ratingagenturen haben ihre Aufgabe darin, Risiken – und das bedeutet zumeist die Ausfallwahrscheinlichkeit von Anleihen – für Anleger transparenter zu machen, indem sie Bonitätsnoten für Schuldner vergeben. Gute Bonitätsnoten bedeuten deshalb geringere, schlechte höhere Kapitalbeschaffungskosten (Zinsen) bzw. Eigenkapitalhinterlegung.

Folglich erfüllen Sie eine wichtige Aufgabe. Doch erfüllen sie Ihre Aufgaben gut? Worauf vertraut der Investor, wenn er die Bonitätsnoten der Ratingagenturen berücksichtigt? Ulrich Hortsmanns jüngstes Buch widmet sich diesem wichtigen Thema.

Sein Ergebnis ist ernüchternd: Ratingagenturen unterliegen politischen Zwängen, sie arbeiten nicht unabhängig und mit zweifelhaften Methoden unter permanenten Zeitdruck. Es handelt sich um ein Oligopol von nur drei maßgeblichen Agenturen, die ihre Stellung durchaus ausnutzen und ihren Auftraggebern, Eigentümern und Kunden sowie kommerziellen Interessen in einer Weise verpflichtet sind, dass sie kaum als neutrale Bewertungsinstanzen gelten können.

Ein historischer Wendepunkt war sicherlich 1930, als die US-Wertpapieraufsicht (SEC) empfahl, das US-Banken und Versicherungen lediglich Papiere mit Bestnoten der Ratingagenturen in ihre Portfolios nehmen sollten. Darüber hinaus veränderte sich das Geschäftsmodell abermals in den 70er Jahren mit Auflösung des Goldstandards. Die kreditfinanzierte Staatstätigkeit nahm zu, Zinsen und Wechselkurse wurden volatiler. Bald waren es nicht mehr die Nutzer, zumeist Investoren, die für die Daten und Bewertungen der Ratingagenturen zahlten, sondern die bewerteten Gesellschaften bzw. Herausgeber der Wertpapiere. Mit der Umstellung der Kundenbeziehung nahm der Preisdruck ab und der „ruinöse Wettbewerb wurde durch die kollektive Veränderung des Bezahlmodus verhindert.“

Das Ratinggeschäft wurde zum florierenden Beratungsgeschäft. 1975 erhielten die drei führenden Ratinginstitute – S&P, Moody’s und Fitch – in den USA den Status als National Recognized Statistical Rating Organization (NRSRO-Status). Damit bekamen die Bewertungen der Ratingfirmen offiziellen Charakter, ihre Markt- und Machtstellung war zementiert. Mit der Globalisierung des Finanzmärkte nach angelsächsischem Vorbild seit den 80er Jahren wuchs ihre Bedeutung noch für das internationale System.

Das „Zusammenspiel ihrer Aktivitäten und die dadurch faktisch bestehende geballte Macht, über Zinssätze und Preise diversester Anlageformen in der Volkswirtschaft mitzubestimmen – flankiert durch einen Regierungsschutz und die einträgliche Einkunftsquelle Beratung zur optimalen Strukturierung der Schulden für zahlende Emittenten -, macht sie schließlich zu den Spielmachern des modernen Finanzkapitalismus.“ (S. 64)

Nicht nur deshalb ist die Frage wichtig, wem die Ratingagenturen eigentlich gehören. Alles in allem zeigt sich (siehe die Übersicht S. 65), sie sind „Bestandteil des Netzwerks von großen, international tätigen US-Finanzanlegern, zum Teil Hedgefonds“ (Capital Group, Blackrock, Vanguard, State Street, T. Rowe Price u.a. besitzen jeweils nicht unerhebliche Kapitalanteile an S&P und Moody’s). Neben dem Bezahlmodell und der oligopolistischen Stellung sowie dem gleichsam unangreifbaren Lizenzwert der Bonitätsnoten spricht auch die Eigentümerstruktur nicht für neutrale Unabhängigkeit der Ratingagenturen.

Auch ihre Prognosefähigkeit ist begrenzt. Ihre Bewertungsmodelle und Methoden sind angreifbar. In vielen Fällen war ihre Leistung unrühmlich: beim New-Economy-Hype, beim Enron-Skandal, bei der Derivate-Expansion, der Politik des billigen Geldes durch die Notenbanken und fraglichen Methoden bei Finanzierungen und Firmenübernahmen.

Dessen ungeachtet besitzen sie eine gleichsam staatlich sanktionierte Stellung im Finanzsystem. Großinvestoren wie Investmentfonds, Banken und Versicherungen müssen die Ratings berücksichtigen. So haben die Ratingagenturen auf der einen Seite eine unabkömmliche Rolle im Finanzsystem, müssen aber andererseits für Fehlurteile nicht haften, da die Ergebnisse ihrer Analysen als bloße Meinungsäußerungen gelten (möglicherweise kommt es hier in der Rechtsprechung hier aber zu einer Trendumkehr bei den Klagemöglichkeiten).

Hat man all die gut und übersichtlich aufbereiteten Informationen von Horstmanns Buch gelesen, muss die Frage aufgeworfen werden: Wieso gibt es sie eigentlich noch? Wieso hat sich ob der bekannten negativen Fakten so wenig verändert? Alles auf Lobbyismus zu schieben, kann wenig überzeugen. Erfüllen sie womöglich eher schlecht als recht eine unverzichtbare Funktion, die noch nichts Besseres ersetzen kann? Sind sie in die Finanzstrukturen so stark eingewebt, dass man sie unmöglich daraus einfach entfernen kann? Und in welchem Verhältnis stehen all die spektakulären Fehlfunktionen, die Horstmann anführt, zum Alltagsgeschäft von Bonitätsurteilen, die vielleicht durchaus brauchbar sind? Wäre die Welt der Finanzmärkte ohne Ratingagenturen besser? Eine Menge Fragen bleiben offen, um zu einem abschließenden Urteil zu kommen.

Wenn Finanzinstitutionen eine fast unabkömmliche und oligopolistische Stellung bekommen haben, dann haben die Bonitätsurteile einen gutachterlichen Charakter, wofür die herausgebenden Unternehmen haften müssen. Auch muss wieder ein echter Wettbewerb um die besten Bewertungsmodelle entstehen. Dafür sollten die Nutzer und nicht die Auftraggeber zahlen, d.h. der Bezahlmodus muss wieder umgekehrt werden, wie es vor den 70ern einmal war. Andernfalls leidet die Glaubwürdigkeit und es kommt unvermeidbar zu schädlichen Interessenskonflikten.

Der Zwang, Bonitätsnoten von bestimmten Ratingagenturen verpflichtend zu berücksichtigen, sollte aufgebrochen werden, zumal die Bewertungsmodelle einem Bild von Wirtschaft unterliegen, das womöglich veraltet ist und in gravierenden Fällen versagt hat. Die Unabhängigkeit von Ratingagenturen ist womöglich einfacher gefordert als praktisch umgesetzt. Womöglich ist es genau diese Ratlosigkeit, welche ihnen ihre enorme Macht verleiht.

Horstmanns Buch wagt sich auf ein bedeutsames Thema bei der Analyse globaler Finanzstrukturen vor. Es ist ein wichtiger Schritt auf einem viel zu selten behandelten Thema. Es verdeutlicht eindringlich: auch hier besteht Handlungsbedarf zur institutionellen Veränderung des internationalen Finanzsystems.

Ulrich Horstmann: Die geheime Macht der Ratingagenturen. Die Spielmacher des Weltfinanzsystems. 304 Seiten, Hardcover. 19,99 €, ISBN 978-3-89879-793-1, FinanzBuch Verlag, München 2013.

FPA: „Was sind die Haupttreiber ihres Ratingmodells?“
Fitch: „FICO Scores und Hauspreisteigerungen im unteren und mittleren einstelligen Bereich jährlich, wie dies in den letzten 50 Jahren der Fall war.“
FPA: „Was passiert, wenn die Hauspreise für eine längere Phase unverändert bleiben?“
Fitch: „Unser Modell würde anfangen, zusammenzubrechen.“
FPA: „Was passiert, wenn die Hauspreise um ein bis zwei Prozent jährlich für längere Zeit fallen?“
Fitch: „Unser Modell würde komplett zusammenbrechen.“
FPA: „Mit einer zweiprozentigen Wertminderung, inwieweit würde es der Rating-Skala schaden?“
Fitch: „Es könnte so hoch sein wie die AA- oder AAA-Tranchen.“
(Gem. einer Befragung von Robert Rodrigez, CFO der Investmentgesellschaft First Pacific Advisors an die Ratingagentur Fitch, deren Ratingmodell nur auf steigenden Immobilienpreise basierte; im Buch S. 174)

Dr. Guido Kirner (Polling/Weilheim)

MSCI World schlägt Hedgefondsdurchschnitt

Hedgefonds gehören zur Avantgarde der Geldanleger. Sie dürfen im Gegensatz zu Banken und Kapitalanlagegesellschaften relativ unreguliert und unbeaufsichtigt mit den Geldern ihrer Anleger spekulieren. Deshalb sind sie berühmt (teils gefürchtet) für ihre neue Methoden, ihre Aktionen, ihren Einsatz von Derivaten usw.. Liegen sie richtig, verdienen Sie Millarden mit riskanten Wetten und ihre Manager (wie Soros, Paulson usw.) werden Berühmtheiten. Liegen sie falsch, spricht keiner von ihnen.

Das ist nun wirklich interessant: Laut Auskunft einer geschätzten Tageszeitung, die sich diesbezüglich auf eine Aufstellung von Hedge Fund Intelligence beruft, hat das Mittel der Hedge-Fonds im Jahr 2010 um die 8 Porzent Rendite erzielt. Wer dagegen (mittels Zertifikat oder ETF) in den MSCI World Index investiert hätte, konnte knapp 12 Prozent verbuchen.

Folglich wäre ein Investor mit dem kostengünstigsten, einfachsten und passivsten Investment, bei dem auf aktives Management verzichtet und stattdessen nur ein Index nachgebildet wird, sehr viel besser weggekommen als der Durchschnitt jener Fonds, die das Gegenteil verkörpern: die teuerste und aufwendigste Form, bei denen sich die Manager neben Gebühren gut und gerne mal 20% vom Gewinn abzwacken. Ist einfach doch besser?

Dr. Guido Kirner, Finanzberater und Versicherungsmakler, Weilheim i.OB